联储退坡 基本面归来

核心观点

三季度是【shì】联储政策观察【chá】期，若通【tōng】胀数据【jù】不【bú】出现重【chóng】大【dà】反复，本轮【lún】加息周【zhōu】期将阶【jiē】段性结束。与此同时，对于通【tōng】胀回归2%的趋【qū】势需要更长【zhǎng】时间确认【rèn】，短期【qī】很【hěn】难形成趋势【shì】性降息的预期【qī】。因此【cǐ】，市场三季度的关注点将【jiāng】重回基本【běn】面。考虑到美国【guó】经济多项指标处于【yú】底部【bù】，短期环比改【gǎi】善的空【kōng】间存在，市【shì】场将【jiāng】以交易软着陆和共振复苏为主，对于海外风险资产有利。国内而【ér】言，海外上半年压制【zhì】较大的货币紧缩【suō】和外需【xū】下滑，有望同时边际逆转，也为【wéi】国内经济复苏【sū】和【hé】A股【gǔ】反弹创造有利窗口。

正文

(资料图片)

事件：美联储7月宣布加息25个基点，与预期一致。

在此【cǐ】次加息之后【hòu】，美国联【lián】邦基金利率目【mù】标区间已升至525%-5.5%，为2001年以来【lái】的最高【gāo】水平。这【zhè】是美联储自去【qù】年启动【dòng】本【běn】轮加息【xī】进【jìn】程以来的第11次加息，累计幅度达到了【le】525个基点。此【cǐ】外，缩表计划不变，仍将按照【zhào】之前公布的【de】节奏【zòu】进行。

会议声明【míng】较6月变动较少，前瞻信息不【bú】足，继续强调未来政【zhèng】策【cè】节奏【zòu】依【yī】据数据【jù】变化而定。经济活动方面，最近的指【zhǐ】标【biāo】表明一直在以温和的速度扩张。利率前瞻指【zhǐ】引方面，委【wěi】员会将继续【xù】评估更多信息及其【qí】对货币【bì】政策的影响，与6月【yuè】不变。缩表【biǎo】方面，和【hé】前【qián】九次【cì】会议【yì】一样【yàng】，未公布新【xīn】的【de】路线，将【jiāng】按此前公布【bù】的计划继续减持【chí】国【guó】债、机【jī】构债和机构MBS。整体基调方【fāng】面，继续重【chóng】申坚决承诺将让【ràng】通胀【zhàng】率回落至2%这一目标，如有需要【yào】联储准备适当【dāng】调整政策立场【chǎng】。

鲍威尔会后表态整体中性，但对于后续加息立场似乎不如之前强硬。鲍威尔表示，美联储【chǔ】距离通【tōng】胀回归2%的目标还有【yǒu】很长【zhǎng】的路要走【zǒu】，没【méi】有价格【gé】稳【wěn】定无法【fǎ】保证【zhèng】持续【xù】强【qiáng】劲的【de】劳动力市场。对于接下来【lái】的货币【bì】政策路径，鲍威尔指【zhǐ】出，加息【xī】影响存在滞后性，全部影响尚未显现。FOMC后续加息采取数据依赖策略。鲍【bào】威尔强调，尚未就任何一次未来会【huì】议做【zuò】出决定，如果【guǒ】数据显示有需要，会在9月份加息，但也可能维【wéi】持利率不变。但对【duì】于降息仍然谨【jǐn】慎，鲍威尔认【rèn】为今【jīn】年不太会看到降息发生【shēng】。对于美国经济，鲍威尔表示【shì】经济【jì】活动温和扩张，但【dàn】随着持续加息，经【jīng】济增长可能【néng】会【huì】放缓【huǎn】，而这也是降低通【tōng】胀的必要条件。

后续降息，需要看【kàn】到哪些信号【hào】？通胀仍【réng】然是关键，暗【àn】示不必降【jiàng】至2%也【yě】可能降息。后续加息和降息可能【néng】，仍然是记者【zhě】会【huì】上的【de】热点问题。鲍【bào】威尔表示【shì】，未来【lái】会议决【jué】策仍是“一【yī】会一议”，当下缺乏明【míng】确路径。6月CPI数据【jù】虽然放缓，但只【zhī】是【shì】一个月的改善，需要看到更广泛【fàn】和持【chí】续的通胀下降。未【wèi】来7月和8月CPI数据将非【fēi】常【cháng】关键。由【yóu】于短期通胀的同比水平和环比【bǐ】水平仍有差距【jù】，后续更关注哪一【yī】个？鲍威尔表示【shì】要同时【shí】考虑通胀的绝对水平和下【xià】降速【sù】度。有意【yì】思的是，鲍【bào】威尔提【tí】到明年点阵图暗【àn】示降息且通胀预【yù】测未到2%，因此降【jiàng】息条件【jiàn】不一【yī】定要求通胀【zhàng】的绝对水平降至2%。

短期的关注点可能回到经济的韧性对通胀的二次抬升风险。记者会上对于经济好于预期和通胀【zhàng】的反复风【fēng】险提【tí】及很多，接下来【lái】一【yī】段时间联储政策处于观察窗【chuāng】口期，我们【men】理解【jiě】最有疑问之处便在于经济【jì】的【de】软着【zhe】陆甚至【zhì】复苏下【xià】会不会对通胀【zhàng】的回【huí】落造成【chéng】干扰。鲍威尔表【biǎo】示【shì】，消费强劲，确实可能导致通胀压力，会密【mì】切关注；就【jiù】业市场供需正在恢复平衡，但下降的时间不够久，幅度也不够大；真实【shí】工资【zī】上升【shēng】对【duì】于居民【mín】来说是好事，但【dàn】工资增速持续高于通胀，可能带【dài】来【lái】通胀压力，希望就业市场【chǎng】的趋【qū】于平衡会【huì】让工资【zī】维【wéi】持在合理水【shuǐ】平。

经济软着陆的【de】希望在提【tí】升，联储认为可以避免衰退，硅谷银行冲击得到控【kòng】制或【huò】是【shì】主因【yīn】。市【shì】场自6月以来，得益【yì】于优秀的通胀和其他指标，软【ruǎn】着【zhe】陆【lù】的【de】预期明显上升，鲍威尔也在附和相应的【de】观点。鲍威尔表【biǎo】示此前一直认为【wéi】美国【guó】可能软着陆，联【lián】储官员的整体预测也【yě】认为今明两年不【bú】太会出现深度衰退，对经济相【xiàng】前景相对乐观【guān】。由于5月联储还曾释放【fàng】信号【hào】年【nián】底会有轻度衰退的【de】风险，短【duǎn】期改变态【tài】度【dù】的核心催化【huà】剂，可能是硅【guī】谷银行的担忧下降。本次记【jì】者会上【shàng】，鲍威尔【ěr】表示，区域性【xìng】银【yín】行危机基本【běn】平【píng】息，银行系【xì】统财报总体不错【cuò】，信贷投放比较稳健。

风【fēng】险【xiǎn】提示：美【měi】国通胀上行超【chāo】预期，货币政策【cè】继续收紧，美元【yuán】大幅【fú】升值，美债利【lì】率上行，美股继续【xù】下【xià】跌；美【měi】国经济衰退超【chāo】预期，美国通胀快速下行，金【jīn】融市场出【chū】现流动性危机，联【lián】储被迫【pò】转向【xiàng】宽【kuān】松；欧【ōu】洲能源危机超预期，欧元区经济陷【xiàn】入深度衰退，全球市场陷入【rù】动荡，外需萎缩【suō】，政策面临两难；中美关系恶【è】化超预期；逆全球化程度进一步加深【shēn】，新冠疫情长【zhǎng】期影响超预期，供【gòng】应链恢复低于预期【qī】，供【gòng】应【yīng】端【duān】的分裂超预期【qī】，以及全球地缘政治动荡加深，相关资源争夺恶化。

（黄文涛系【xì】中国【guó】首席【xí】经济学家论坛【tán】理事，中信建投证【zhèng】券首席【xí】经济学家）

（文章来源：第一财经）